【信報專欄】黑天鵝當無事 下季審慎樂觀

世事就是如此諷刺,3月中美國矽谷銀行(SVB)引發中小型銀行亂局,歐洲銀行瑞信(Credit Suisse)、德銀連環出事,當時殺聲震天,但事隔兩三個星期,矽谷銀行及Signature Bank均被接管,瑞銀收購瑞信,然後危機就好似完全落幕,當無事發生過。歐美股市除了銀行股出現急跌之外,其他行業都未受影響,市場預期美國聯儲局會暫停加息,「由鷹轉鴿」的憧憬,令到投機氣氛更為熾熱,這一點實在令人始料不及。

股民習慣逢底必撈

「大淡友」如金融海嘯大賣空的主角布瑞(Michael Burry)亦要出Tweet認錯,”I was wrong to say sell.”。的確,就算看到股市會有危機,投機者往往輕視了在流動性充足的金融環境下,危機發生之後市場氣氛快速恢復的能力,尤其當全民已經久久習慣「Buy the dip」,就算明知銀行危機會令銀行逐漸緊縮信貸「落雨收遮」,企業因信貸緊縮出現經營困難甚至倒閉潮,這對資金密集的行業例如製造業尤其影響深重,但是在散戶的角度就不會考慮這麼多,絕對是「今天的股今天炒,股災請留到明天」的思維。而且這種每次有危機都可化險為夷的環境,只會快速地培養出一批逢底必撈的股民,就算是專業操盤人,長期沉浸在這種環境之下,都少不免會有些自我懷疑的時候。

在操作手法上,我們會尊重市場而順勢而為,但是當長期股市表現和經濟背馳,時間久了就會很容易令人放鬆戒心,甚至習非成是,把風險意識拋諸腦後。兩年前加密貨幣及「契媽股」泡沫一役,正正就是愈不理會風險的人贏得愈多,當然後來下跌亦有好多人因此輸掉身家,但這件事多少為專業投資人帶出一些啟示,職業選手的審慎和矜持,有時反而會是一種障礙。

事實上,年初我們預計美股市場會有顯著回落空間,部署相對遠期的3月認沽期權為大市買保險。然而在1月市場憧憬美國經濟軟着陸而出現反彈,市場樂觀情緒延續到2月,期權金因此損失大部分。即使進入3月出現矽谷銀行危機,美股市場寬度進一步轉差,但真正急跌的只集中在美國地區銀行股,標普500指數未有跟隨,甚至因資金避入科技股,納指竟逆市上升,這實在是意料不到。

從今次歐美銀行危機,我們汲取了兩個教訓。第一個關於看銀行的教訓,是銀行規模大小、絕對資金頭寸多寡是至關重要,甚至較業界奉為圭臬的第一級資本比率(CET1)更關鍵。

各國監管機構日後只會對規模較小的銀行看得更緊,在正常時期,較高的各種資本緩衝比率如CET1,只是形式上有點安全感,一旦面對銀行擠提,仍然是不堪一擊。

減少買Put作對沖

第二個教訓是關於交易手法,全球印錢十餘年的結果,實在令閒置資金量太多,從整個金融系統來看,雖然有些很高槓桿的部分會出事,整體而言卻不能不承認是「大得很難倒下」。亦因為只有小災而難有大禍,市場風格應難擺脫去年的慢磨格局,以認沽期權長倉買保險的手法不能多做,市場難出現真正黑天鵝事件,對沖的值博率亦不夠好,市況在未有明確趨勢前,期權工具的注碼比例應大幅降低,務求改善整體投資表現。

筆者阿米(馮宏遠)為馭風聯合創辦人、華晉證券資產管理投資總監、證監會持牌人士。筆者及筆者客戶並未持有上述股票。

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