致客戶夥伴的信 – 2022 Q2

2022年第二季,美股由高位跌超過兩成,確認進入了熊市。季內各大股市繼續大跌,美股及世界各大市場在高通脹和加息陰霾下重挫,以標普500指數為例,在第二季單季已下跌近兩成。而馭風在今季度維持穩健,在風高浪急的環境下,維持了第一季帶來的好成績,2022年年初至今,大部分馭風客戶都獲得正回報。

以下為馭風在2022年上半年的成績表:

按我們客戶的回報百分比高至低排列,2022年上半年的75-percentile為正16.68%,中位數為正9.14%, 25-percentile為負1.78%。以上數據只包括了該時期內都是馭風的客戶的回報數據,及已扣除所有期內收取的費用(即管理費和2021Q4及2022Q1的表現費)。

同期比較,美國標普500指數下跌了20.58%,恒指下跌了6.57%,而高增長股的代表ARKK下跌了57.84%。

2022Q2回顧著重防守、持盈保泰、放眼股票外的資產類別

整體來說,各客戶的表現在第二季內保持平穩,大部分客戶的上下波幅在5%內,與大市的波動形成鮮明對比,第二季單季成績大致是平手,在熊市中為客戶們保護好資本。

美股在Q2基本上是直線下跌,只在5月底時有一段短暫的反彈,標普500指數由3月底4530點下跌至季內最低3636點,跌幅達19.7%,由年初高位下跌了24.5%。用傳統熊市定義,高位下跌兩成為標準,美股正式確定了進入熊市。

整季的下跌,都是圍繞一個主題,就是聯儲局加速加息對抗通脹問題。季內公布了3次美國CPI數字,3次都在8%以上,出乎了市場和聯儲局的預期。高居不下的通脹數字,迫使聯儲局要加速收緊貨幣政策,聯儲局在3月第一次加息0.25厘,到5月和6月已經分別加息0.5%和0.75%,可見收水速度愈來愈快,縮表過程亦已經在6月正式開展。屢創新高的通脹數字,疊加正在走弱的實體經濟數據,令市場認為我們正步入經濟衰退,導致了股市恐慌抛售。

面對著大跌市,馭風在Q2以防守為主,持盈保泰,持有較高水平的現金,亦在持倉上的長短倉位保持平衡。

「人無事先做到世界冠軍」,在熊市下保存資本,不被一個浪吞噬是長遠在投資市場獲利的重要一環,所以面對著艱難的市況,我們步步為營。

我們在上季的《給投資者的信》的預測提到了「我們預期第二季會是相對平靜得多,市場波幅將會收縮,部署上,我們會減少期權的倉位,增加在正股上的投放」及「馭風在3月中後,亦跟進買入一些美國的科技股」,這些預測最後都未有發生,所以我們在4月初有數個百分點的損失。

有跟進馭風的座談會或Thomas的每周信報文章的朋友,都知道我們抱持的觀點是通脹對環球經濟會是一個持久的問題,同時各國央行之前都低估了通脹的嚴重性,有必要加快收緊貨幣政策應對,因此中長線對股市悲觀。3月底的長倉部署是希望捕捉短線反彈,原以為在第一季急跌後會有一段喘息空間,但市場對收水的擔憂比我們預期來得更快。

4月中公布了3月CPI和聯儲局主席鮑威爾公開讚揚80年代主張大幅加息的聯儲局主席Paul Volcker後,美股便急速轉弱。當走勢不似預期,我們迅速把科技股持股止損及買入一些標普500指數期貨及一些個股的認沽期權(Put),成功止住跌勢並追回了一些回報。

雖然馭風在Q2一直看淡美股,但由於一直缺乏一個幅度較大的反彈,市場未有提供一個值搏率高的做淡位置,所以我們並沒有大手做淡。反而靠著計量分析團隊建立的策略,成功捕捉到5月中的小反彈浪獲取了不俗回報。其中一個例子,是在5月中加密貨幣市場的其中一隻穩定幣UST爆煲翌日,市場人心虛怯,加密貨幣全線大跌時,反而計量分析團隊建立的策略發出了Coinbase(COIN)的買入訊號,我們跟隨買入COIN的期權Call,成功在兩天內賺取5倍的回報。

我們亦把注意力放到股票以外的市場,例如在季內我們曾經買入一些大宗商品如小麥和糖的Call,為客戶們帶來了一些利潤。另外,債市亦是我們另一個重點留意的市場。如之前所說,馭風最重點的宏觀觀點是通脹問題將迫使聯儲局加速收緊貨幣政策,並認為債息將會大幅上升,而結果亦如我們所想,美國10年期債息由3月底的2.3%一直升至最高達3.5%。透過買入美國長債ETF TLT和直接沽出兩年期美國國債期貨ZT,為我們帶來不俗的收穫。

上述的是做得好的交易,大部分都是期權或期貨相關的操作。可惜的是正股部份表現不太好,除了以上提及在3月底買入的一批美國科技股外,我們亦曾經在日股和港股部署了少量資金在正股,但在疲弱的大市下,最後都無功以還。

後市展望 加息步伐不會減慢,美股將繼續尋底

在執筆之時,美股正在反彈,債息亦有些回調,美國10年期債息已經由3.5%高位下跌至3.1%水平。回穩的原因,可「歸功」於近期公布一些較差的經濟數據,和鮑威爾終開口承認加息有可能引發經濟衰退。市場認為經濟衰退發生的機率增加,亦認為這日子很快便會來到,市場希望經濟衰退將減慢聯儲局的加息縮表步伐,甚至希冀下年將會減息救經濟,所以眼下的邏輯就是經濟衰退可能性越高,股市就越可能上升,看似荒謬,但有時市場就是不講常理。

馭風認為這些都是市場要反彈的藉口而已,屬技術因素多於基本因素。標普500指數由高位下跌近兩成半,納指跌幅更達三成,過程中並未有過明顯的反彈。現時普遍股民或股評人已經對後市十分悲觀,例如Put/Call Ratio、Fear & Greed Index、AAII個人投資者情緒指數等等指標均反映散戶投資者對後市非常悲觀,而往往這些都是反彈的時候。

但馭風認為這只是熊市反彈,反彈過後美股將會繼續尋底。主要原因是我們並不認同短時間內聯儲局能減慢收緊貨幣政策步伐,一方面是因為根據馭風分析團隊的計算,CPI可能還未見頂,在未來數過月可能會繼續上升,而另一方面一些聯儲局看重的經濟指標如失業率、工資增長等雖有所回軟,但目前還不算差。5月份美國的CPI是8.6%,而目前的聯邦基金利率上限只是1.75%,在壓制通脹問題上,聯儲局現在遠遠落後,如CPI在高位維持多幾個月,聯儲局真的沒有空間減慢加息,反而是有需要加快加息速度。

部署方面,馭風一貫尊重市場,雖然我們中長線看淡,但在6月底股市的反彈力度不錯,配合散戶的悲觀情緒,7月出現熊市反彈的機會也不小。所以現時持倉為投機性長倉,例如買入了一些ARKK、Salesforce(CRM)、Fortinet(FTNT)等的期權call,在7 月期間將時刻留意反彈能否持續,伺機將投機長倉獲利。另一方面我們會趁第三季股市反彈期間,在不同市場逐步部署淡倉,主要以較遠期的期權put作為工具。由於今段反彈時間長度或比大部份投資者預期為長,直接造淡指數值搏率會較4月時低很多,我們反而可能會選擇攻擊基本因素較弱的股份,又或者選擇從債市尋找機會。

兩年期美國國債期貨ZT淡倉是其中一個核心持倉,我們繼續下注看債價下跌、債息上升。ZT淡倉是在5月中當兩年期債息在2.6%水平時開倉的,及後債息一直上升,這倉位暫時已有不俗盈利,即使現時市場「炒衰退」而令債息升勢有所放緩,我們認為兩年期債息也不會有太大下跌空間,可能會在2.8%至3.2%橫行一會。若果聯儲局真的十分有決心將通脹率帶回2%的目標水平,而實體經濟並未有大問題出現,長線聯邦基金利率升至5%或以上也是絕對有可能,ZT淡倉仍有不俗的值搏空間。

至於商品方面,由於供應鏈緊縮及烏俄戰爭影響,今年不少商品表現領先股票及債券,尤其是能源及農產品,不過環球股市不振之下,越來越多投資者轉入紐約期油、天然氣、小麥、玉米及大豆等期貨、ETF及相關股份,尤其在石油股方面交易擁擠情況特別嚴重,美股西方石油及港股中海油為當中表表者,當近日宏觀論述轉移到憂慮經濟衰退,各類能源及農產品期貨均出現急速回吐,這正是好倉短線投機者集中的最佳證明,馭風對於能源及農產品短線已撤離大部份倉位,但中長線仍然看好關注,並不時會把握機會重新增持。我們引用著名投機者Stanley Druckenmiller最近訪談對能源觀點:「我們很少會持有一些已經被市場廣泛認可的交易,但我們不會只因為這交易滿街都知道就抛售。我們認為能源股仍然便宜,不會懼怕要痛苦地持有這倉位。能源股主要風險是全球性經濟衰退,導致能源的需求破壞,但暫時我們仍未見到這狀況。」

港股方面,最近表現強勢,有熊去牛來的表面證據,馭風認為下半年是需要放回部分焦點在港股。可是,中共二十大會議將會在年底舉行,市場在憧憬中國領導層可能會有轉變,而在今日仍然充滿不確定性,這將左右港股的前景,上季《給投資者的信》中提到的尾部風險,仍然不可不防。

馭風環球ETF月供計劃在本季推出

馭風在本季推出了一個新產品 – 環球ETF月供計劃,首先在這多謝參與了這計劃的客戶。

按我們環球ETF月供計劃客戶的回報百分比,2022年Q2中位數為負10.58%。以上數據只包括了該時期內都是馭風的客戶的回報數據。同期比較,美國標普500指數下跌了16.44%。

這產品看似生不逢時,一推出便遇上熊市,所以大部分客戶現時也在虧損中。但這計劃的目標是希望透過客戶每月供款,及利用月供帶來的平均成本法優勢,做到一個長遠的資本累積及增值。所以計劃開始在熊市,亦代表市場正給與機會我們慢慢在低位累積倉位。

雖然這產品的設計是被動型的操作,沒有頻繁的交易或對沖,在推廣期間亦沒有收取管理費,但不代表我們沒有做任何管理。因應美股市場進入熊市,我們在選擇ETF時也下了一番心機,季內買入了一些與股市相關度低的ETF如黃金ETF GLD、原油ETF USO等等,而在6月時因我們對股市市況感到悲觀,甚至決定把一部分的當月供款先放在貨幣市場ETF BIL,留待及後我們認為大市有較大機會見底時再投入買貨。馭風團隊的這些決定,令月供ETF即使是被動型投資產品,仍然能在這季大幅跑贏大市的原因。

最後,馭風再一次感謝大家的支持和信任。2022年上半年我們表現不俗,在熊市下成功保住資本之外,更有突擊搶分賺到一些盈利。相信今年餘下的時間也不會是容易應付的市況,馭風會繼續在有效風險管理的前提下,做好防守,恃機出手爭取回報。

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備註:以上提及的資料只包涵為部份客户所作出的投資決定,並不代表適用所有客户。我們會根據客戶的個別情況以作出决定。所以上述例子只供參考。

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